晨鸣纸业(000488.CN)

星空独家︱风口浪尖上的的造纸业

时间:21-10-01 23:47    来源:和讯

作者/星空下的锅包肉

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的小鱼

最近我们小区出现了很多热心大妈,守在快递柜旁边,自带工具,帮大家拆快递。拆完通常都会问一句,这箱子不要了吧?然后带走,便民利己。

其实大妈如果不帮忙拆,箱子该扔还是扔。那为啥要这么麻烦呢?因为垃圾桶不止一个,要纸箱的也不止一人。看来,在大妈眼里,这纸箱也是有剩余价值的。

看到了吧,内卷无处不在(摊手)。

好了说回正题。今天想跟大家聊的,就是这个快递箱子,或者说,是箱子所在的这个大行业——纸。

纸这种物品,自从问世,就跟我们生活息息相关。靠造纸,也诞生了不少上市公司。头部企业,比如晨鸣纸业(000488)(000488,股吧)(000488),太阳纸业(002078,股吧)(002078)。

2021年上半年,这两家公司净利润均已超20亿。单看这个数据可能没什么概念。纸笔不分家,我们对标一下卖笔的龙头——晨光文具(603899,股吧)(603899)。晨光半年赚多少呢?6.66亿,还不到两家纸业的1/3(相关阅读:星空独家︱文具盒里的百亿帝国)。

然而,晨光市值600亿,太阳纸业市值不到340亿,晨鸣纸业只有250亿。倒不是晨光估值有多高,而是太阳和晨鸣,市盈率分别只有7.55、6.17倍。

放眼整个资本市场,市盈率能在10倍以下的企业,除去银行,找不出几家。那么,作为纸业龙头的太阳纸业和晨鸣纸业,何至于此?这两家公司,还有扭转颓势的机会吗?

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风口浪尖的造纸业

没有无缘无故的爱,也没有无缘无故的恨。太阳和晨鸣不受资本待见的根源,是纸这个行业,撞在了风口浪尖上。

简单介绍一下造纸产业链。

上游原材料,主要是木片、废纸;

中游,加工成木浆、废纸浆,再将纸浆加工成各种纸;

下游,根据纸张类型,对应不同的应用场景。比如文化纸,可用于印刷图书;箱板纸,用做纸箱;白卡纸,做名片等。

产业链结构图:以文化纸为例

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上游:资源受限

从上游来看,首先木材资源,一直是紧缺的状态。我们国家森林面积小,森林覆盖率12.98%,远低于世界平均的31%。人均森林蓄积只有世界的1/7。所以造纸行业所需的木浆,主要以进口为主。

原材料被国外卡脖子,最直接的后果就是成本不可控。今年上半年,受疫情等因素影响,木浆供应紧张,价格直线上涨。造纸企业成本不断攀升。

来源:卓创资讯

而这还不是最惨的。造纸的另一种核心原料废纸,一直以来也严重依赖进口。2020年,进口比例高达73%。但大量垃圾流入国内,造成生态环境不堪重负。所以自2017年起,国家开始限制垃圾进口,直到今年年初,禁废令全面执行。也就是说,固体废弃物,包括废纸,再也不能进口了。

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中游:环境污染

到中游,造纸生产主要包括两个环节,制浆和造纸。在这过程中,会产生大量的废水、废气、固体废弃物。

根据2021年半年报披露,太阳纸业基本实现了固废循环利用,但各种废水累计排放了700+吨,各种废气1000+吨。而晨鸣造纸,三废排放总量更是高达数千吨。

这个行业,要消耗木材,要进口垃圾废物,在加工过程中,还要造成严重污染。所以从根源上,造纸就与国家,甚至全球,生态环境保护的方向相悖。

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下游:市场萎缩

而即便不受外力影响,纸业发展至今,也早已进入成熟期。从产销量数据来看,现在基本与十年前持平。也就是说,在2010年前后,纸业市场就已经触顶。

而近年来,进一步雪上加霜。

第一,出生率下降,老龄化严重,文化纸的目标客群即5-19岁学龄人口,占总人口比重不断下滑。这就意味着,终端客户数量在萎缩。

第二,2021年针对学生的双减政策出台,校内作业减负,校外培训机构被禁。文化用纸的两块主要市场,元气大伤。

第三,电子产品的普及,以及无纸化办公的推广,都对纸质书报形成了巨大的冲击。

如果说以前,纸业市场见顶后还能维稳。那么现在,终端消费市场在多重利空之下,已经走上了下坡路。

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挣扎求生的行业龙头

上中下游尽是不利因素,置身其中的企业,只能挣扎求生。

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晨鸣纸业,涨价换来虚假繁荣

2021年上半年,晨鸣营收/净利润同比增长了26%/212%。业绩相当亮眼。但这并不是因为市场回暖,而是依靠涨价。

今年木浆价格上涨,给造纸行业提供了合理的涨价理由。只要调价幅度超过成本,那么就能够带来超额利润。而晨鸣大概率就是这样实现的逆势上涨。

证据就是,在营收增长的表象之下,晨鸣纸业的销量不增反降。今年上半年销售258万吨,还不及去年的一半。

数据来源:iFIND,晨鸣纸业

可是依靠涨价,带来的不过是虚假繁荣。既不具备可持续性,又不能应对整个行业市场萎缩的冲击。反而若提价幅度过高,可能还会失去原有的市场份额。

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太阳纸业,限塑令带来一线生机

同样是造纸,太阳纸业还是要比晨鸣的前途多了一点光明。

太阳和晨鸣各有三条主要产品线。太阳是文化纸(非涂布+铜版纸)+牛皮箱板纸,晨鸣是文化纸(双胶纸+铜版纸)+白卡纸。在学生减负、生源减少的背景下,文化纸产业首当其冲,这种情况下,太阳的牛皮箱板纸,晨鸣的白卡纸,就分别成为了冲减文化纸颓势的关键。

2021年上半年营收构成,太阳(左)VS晨鸣(右),

来源:同花顺

不过,发展这么多年,无论是牛皮箱板纸,还是白卡纸,也都已进入到了产销稳定的阶段,难堪重任。然而2021年上半年,太阳的牛皮箱板纸,营收同比大增了160%,成为了业绩的主要支撑。

来源:太阳纸业2021年半年报

究其原因,是近两年限塑令一再升级。这一点大家可能都有体会,从去年下半年开始,连奶茶都不提供塑料吸管了。而在塑料制品被取缔的过程中,价格低廉的牛皮箱板纸,或将成为最大的受益者。

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严控费用维持盈利

其实如果从盈利能力的角度来看,太阳是不及晨鸣的。原因有二:

第一,太阳的牛皮箱板纸,价格低,利润薄,毛利率只有16.5%。相反,晨鸣的白卡纸,售价较高,利润也高,毛利率可达45%。

第二,晨鸣更好的实现了产业一体化。木浆产能可达1100万吨(这也是为什么晨鸣的三废排放量远高于太阳),基本实现了自给自足,成本相对可控。

所以单看毛利率,太阳22.76%,晨鸣30.93%。但是太阳净利率可达14%,而晨鸣只有12%。

倒不是晨鸣费用居高不下。作为国企,能把三项费用合计控制在15.8%,已经不容易了。只是太阳,充分发挥民企的优势,将控费做到了极致。销售+管理+财务三项合计仅占营收5.58%。

不过这其实也反映出一个问题,随着牛皮箱板纸业务规模的扩大,太阳纸业也只能依靠压缩费用,来维持一个相对可观的利润空间了。

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覆巢之下,安有完卵?

当下,无论是从环保的角度,还是从教育的角度来看,造纸行业都与政策方向相悖。而且随着人口减少,电子化产品普及,无纸化办公推广,行业需求萎缩是不争的事实。

如此一来,中小企业必然很难存活。当然,小企业出清,市场份额集聚,对于行业龙头企业来讲,也不是坏事。虽然总量在缩减,但若能把分散的市场整合,也是一种新的增长路径。

只是覆巢之下,安有完卵?

无论是太阳,还是晨鸣,都无力对抗外部环境的衰退。只能说相比较而言,太阳纸业在限塑令的刺激下,或许能够依靠牛皮箱板纸的替代作用,维持相对健康的增长。

长远来看,真正能够受益的,或许只有在禁废令出台后,在小区帮助拆快递的大妈。

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(责任编辑:王治强 HF013)

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