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晨鸣纸业(000488):2Q20盈利低于预期 关注2H纸价回暖以及资产负债表修复

时间:20-08-12 00:00    来源:中国国际金融

2Q20 业绩低于我们预期

公司2Q20 实现营收75.14 亿元,同比+4.53%;归母净利润3.14亿元,同比-33.3%,其中扣非净利润为-7611 万元,低于我们预期,主要系公司毛利率下降幅度超过纸价下降幅度。点评:

2Q20 纸价同比大幅下降,毛利率承压。疫情影响下,2Q20 文化纸需求不振,行业文化纸价格同比下降6%(环比下降11%),推动公司2Q20 毛利率同比大幅回落7.5ppt 至21.8%(环比下降5.7ppt)。受益于2Q20 公司同比期间费用率小幅下降0.9ppt 至21.6%(主要因财务费用率下降1.6ppt)以及获得政府搬迁补偿款5.3 亿元,使公司归母净利润2Q20 同比下滑幅度远小于营业利润降幅。

机制纸受制于价格影响,融资租赁业务持续压缩。分业务来看,公司机制纸产量1H20 同比增长27.9%,但因价格、库存影响,营业收入小幅下降0.02%。此外,公司融资租赁业务收入1H20 同比缩减44%,我们预计有望进一步改善公司财务费用与负债端。

疫情影响下资产负债表修复放缓,经营效率持续上升。我们观察到,受疫情影响,公司主业乏力、还债速度放缓,净负债率环比仍处高位达到140%。公司经营效率不断提升,净经营周期天数不断缩窄,同比下降36 天至48 天,现金利用效率有效提升。

发展趋势

5 月下旬以来,随着需求恢复和低迷纸价下部分纸厂减产,我们认为文化纸、白卡纸供需面有所修复,价格出现底部拐点,而成本端浆价仍在低位。我们预期随着疫情对需求影响减退,下半年公司业绩有望逐季改善,2021 年公司产品售价、吨毛利有望进一步改善。此外,公司正积极压缩融资租赁业务,我们预计下半年业务将进一步缩减,有望推动资产负债表进一步修复。

盈利预测与估值

由于下调公司售价以及毛利假设,我们下调公司2020e EPS 9.1%至0.52 元,并维持2021 年盈利预测不变。当前股价对应A 股2020/21e 0.6x/0.6x P/B,对应H 股2020/21e 0.3x/0.3x P/B。因切换至2021 年估值水平并考虑到市场整体估值提升,我们维持中性评级,小幅上调A股目标价8.4%至5.8 元,对应2020/21e 0.6x/0.6x P/B和9.0%的上行空间;上调H 股目标价11.8%至3.80 港币,对应2020/21e 0.4x/0.4x P/B 和9.8%的上行空间。

风险

下游需求不及预期,纸价跌幅超预期。